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中航善达(000043)重大事项点评:成长性行业优质赛道 央企物管龙头适逢其时

发布时间:2019-10-23    研究机构:中信证券

在一个政策较为支持,竞争对手不多,盈利较为确定的细分领域(非住宅物业管理),公司具备品牌和历史经验的优势,也有强大的股东背景支撑,有望成长为业内品质龙头。

发行股份收购招商物业获无条件顺利通过,央企物业管理龙头扬帆启航。公司发行股份购买资产方案获得证监会通过,交易完成后,招商物业即将成为公司的重要组成部分,公司业务规模将一跃进入行业前列。我们也认为,公司未来实际控制人招商局集团对物业管理业务有望实现更大力度支持。

成长性行业的优质赛道,科技破局和品牌巩固的关键时机。物业管理行业是房地产产业链内政策支持力度最大,也是既有市场集中度最低(龙头市占率一般都在1%左右)的细分子行业。相比住宅领域,非住宅领域盈利更加确定(一般采取成本加成的办法),竞争对手更少(公建领域只有公司等个别国企具备历史优势,写字楼领域则有一些外资品牌及万科等少数公司具备优势)。随着5G时代的到来,科技推动万物智联,物管公司人均在管面积有望继续提升,推动行业盈利水平提升和规模经济持续。随着这一领域的领军公司纷纷登陆资本市场,各大龙头公司摆脱成本中心的附庸属性,走向独立运营,优质品牌之间的正面竞争刚刚开始。我们相信,公司不仅是A 股市场上市唯一的大型龙头物业管理公司,也是全国范围内少数在非住宅领域拥有良好经营记录和稳定管理团队的品牌物业管理公司。

地标性物业管理优势有助于公建订单快速累积。中航物业和招商物业本身具备业内富有影响力的非住宅管理品牌。我们预计,未来依托地标性物业的管理记录,以及股东背景,公司拓展政府机关、图书馆、美术馆、高校、医院、体育场馆等业态优势极为显著。2019 年上半年,中航物业(不含招商物业)拓展面积就实现快速增长,达到7643 万平米。

风险因素:公司拓展面积虽快,但一部分公建面积营收较低,盈利情况较弱的风险。

给予更高目标估值水平的核心理由。我们在没有调整盈利预测的情况下,给予公司更高的合理估值水平,理由主要如下:1、公司发行股份收购资产已经基本确定,发展不确定性消除;2、我们对于公司的盈利预测比较保守,在2020/2021年只分别假设公司第三方拓展面积均为2500 万平米。以公司内生增长的潜能,这一预期就完全有能力实现—— 而毕竟公司账面有超过12 亿货币资金,更有近70 亿的投资性房地产,如有品牌并购机会公司得以把握,则规模增速应不止于此。3、在我们8 月发布深度报告(中航善达(000043)(000043)投资价值分析报告—规模增长步入快车道,利润率提升现在进行时)(2019-8-25)之后,物业板块即公司的可比企业估值也发生了重构,资本市场越来越清晰认识到物业管理行业的价值。4、公司作为一个低毛利率企业,具备强大股东支持的品牌企业,的确应该享受业内较高的估值。

投资建议。由于审核获得通过不等于马上完成收购招商物业,我们依旧假设公司在2020 年1 月1 日实现招商物业并表。我们维持公司2019/2020/2021 年物业管理主业的净利润预测为2.4/6.3/8.4 亿元(2019 年业绩不含招商物业,含物业重估增值和资产处置)。因格式完整原因,我们仍列示总EPS 如下(预计2019/2020/2021 年EPS 为0.59/0.98/1.17 元/股)。但是否兑现资产处置或重估溢价,于我们评价公司价值并无任何区别。我们分别给予公司物业管理业务27.5 倍的PE 和2.1 倍的PS,取平均数(采用品质住宅物业公司绿城服务当前的PE 和PS 估值。没有上市非住宅物业龙头企业可比,公司毛利率和绿城服务更接近,品牌影响力亦领先),再加上公司的可变现地产资产扣除有息负债价值41.5 亿元,认为公司增发后合理市值为253.7 亿元,以此除以增发后股本,给予当前目标价格为23.92 元/股(原目标价格为20.28 元/股)。公司当前股价为18.78 元/股,我们维持公司“买入”的投资评级。

申请时请注明股票名称